王赫:中国经济“脱实向虚”,病入膏肓

2020中国经济回顾之四

中国经济的四大问题,上篇讨论了制造业升级困境,本篇讨论“脱实向虚”问题。一般来说,在合理范围内,虚拟经济能推动实体经济发展。但中国经济早已超过了“合理范围”,“脱实向虚”之严重,以至于有论者(如央企中石化原董事长傅成玉)甚至称“已经不是脱实向虚,已经是脱实成虚了”。这极大地阻遏了中国经济的可持续发展。

卖两套房,上市公司就能“保壳”

讨论中国经济“脱实向虚”,让我们先看一个案例。2016年,北京一家上市公司“*ST宁通B”,主营大型通信设备生产,连续两年亏损,面临退市风险。就在此时,他们突然想起来,2004年的时候,公司在北京买了两套房!还是学区房,旁边有一重点小学。当时该公司买这两套房的单价是7589元/平方米。现在,该房子单价已经达到115585元/平方米!两套房一卖,公司直接收入3000万左右,扭亏为盈。卖两套房就能“保壳”,这事儿说来匪夷所思。社会热议:“楼市的虚火温暖了脆弱的实体企业,创啥业啊,上啥市啊,做啥实业啊,都去买房吧。”

这可不是孤例。再看一个数据:根据2018年上市公司半年业绩报告,有596家公司,占总数的16.35%,上半年净利润不到1000万元。这1000万搁在北京、上海、深圳,可能连套像样的房都买不起。

“脱实向虚”的微观表现——企业金融化

在这样一种情势里,企业金融化——经济“脱实向虚”的微观表现,就不可避免了。实体企业纷纷进入房地产业(房地产具有了较强的投资属性)、购买金融资产或者持有金融企业股份,甚至变身为金融控股集团。其中,央企金融化尤为显著。据新华社旗下《财经国家周刊》2012年报道,国资委现在管理的117家央企,其中有90多家在不同程度上涉足金融业,占比为76%;还披露非金融央企实际已经控制了24家信托公司、20家证券公司、14家财产保险公司以及23家寿险公司,分别占到受调查该种类金融机构的46.2%、41.0%、37.0%以及53.1%。

学术研究把企业金融化的动机大体分为三种。第一,“投资替代”理论。由于实体经济投资收益率的不断下降,金融投资收益率的不断上升,企业对短期利益的偏好程度上升,因此企业以金融资产投资替代实体经济投资。2013年的一项研究,测算出中国金融行业的平均利润为22%,而工业平均利润仅为6.4%,纺织业的平均利润仅为4.7%。而通过对2002—2011年中国非金融上市公司数据进行分析,如果把企业持有现金排除在企业金融化之外,则中国的企业金融化主要符合了“投资替代”理论。

第二,“蓄水池”理论。企业持有金融资产的目的是流动性储备,以防止现金流冲击带来的资金链断裂风险;另外,当企业认为未来将面临着宏观经济的不确定或潜在的投资机会时,也会偏好于“持币而动”,尤其是那些本身就存在融资约束的企业。“蓄水池”理论所解释的企业金融化动机与中国的经济情况并不完全一致:一方面,中国企业金融投资与实体经济投资是负相关的(而根据该理论,实体经济投资与金融资产投资应该呈现正相关关系),另一方面;如果把企业持有现金算作企业金融化,则中国的企业金融化能够部分地被“蓄水池”理论所解释。故“蓄水”只是中国企业金融化的次要原因。

第三,银行融资歧视与“实体中介”(surrogateintermediation理论或“为贷而借”(borrowtolend)理论。一些企业易于从银行获得资金,但生产效率较低,因而一面从银行获得资金,另一面把资金转贷给其他企业。在中国,这种情形就太普遍了。相比国有企业和大型企业,中小企业和民营企业更难从银行获得融资。于是,前者便通过影子信贷体系,将资金提供给了后者。

总体来讲,企业金融化是一把双刃剑,有积极作用的一面,但在中国,负的一面则更突出、是主要方面:1.抑制实体经济投资(“挤出效应”);2.提高融资成本和债务负担(以“融资贵”替代“融资难”,据2013年发表的一项对中国15个省调研,样本中有40.6%的企业需要借助影子信贷融资,而在影子市场的平均融资成本达18.28%);3.导致影子银行金融风险集聚(影子银行是游离于银行可见范围之外的金融业务,它的风险最终会由银行承担);4.推动房地产价格泡沫(也进一步加剧了房地产投资对实体经济投资的挤出作用)。

以上说明两点,第一,经济“脱实向虚”具有深刻的、坚实的企业微观基础,是体制弊端的集中反应;第二,对中国而言,作为经济“脱实向虚”的微观表现,企业金融化的负面性是巨大而深远的。

“脱实向虚”:宏观层面的三大病因

我们再从宏观层面讨论“脱实向虚”。一家大陆智库2017年发布的《蒙格斯报告之四:中国实体经济与虚拟经济的黄金比例研究》,将虚拟经济范畴界定为金融行业和房地产行业为主的经济总量,通过建模计算,发现自2009年开始,中国虚拟经济与实体经济比例已经不在合理区间了,当前虚拟经济与实体经济的比例为23.2,远超黄金比例16.7,虚拟经济脱离实体经济过度膨胀。

中国经济“脱实向虚”的突出的表现为三大失衡:一是实体经济结构性供需失衡(一方面产能过剩,另一方面升级乏力);二是金融和实体经济失衡(大量资金在金融体系内自我循环);三是房地产和实体经济失衡。

根据学术研究,“脱实向虚”最突出的病因有如下三条。

第一,货币超发。中国M2(广义货币供应量)的规模早已全球最大;目前,中国的M2是GDP的2倍(而欧美国家M2通常只有GDP的70%左右)。“货币老虎越养越大”,有经济学家直言,“过去30年,我们是以超量的货币供给推动了经济的快速发展。”

请看如下数据:1978年,中国GDP为3645.2亿元,M2为859.45亿元;2009年底,GDP达到33.54万亿元,是1978年的92倍,M2却增加了705倍,高达60.62万亿元。2013年3月,M2突破了100万亿,这约占全球货币供应总量的1/4,是美国的1.5倍,英国的4.9倍,日本的1.7倍,比整个欧元区的货币供应量还多出20多万亿元。2020年1月,更突破200万亿美元。

第二,金融体系服务实体经济的能力低下。2019年北京大学发布的报告(《金融创新如何推动高质量发展——新结构经济学的视角》),认为现阶段金融体系的结构与实体经济的最优产业结构不相匹配,存在着三个层次的七个金融结构性矛盾:第一个层次的金融结构矛盾是直接融资与间接融资之间的结构矛盾;第二次层次的金融结构矛盾是间接融资内部的结构矛盾以及直接融资内部的结构矛盾;第三个层次的金融结构矛盾是小微企业升级与中小银行之间的结构矛盾,产业升级与金融产品之间的结构矛盾,产业升级与债券市场之间的结构矛盾,产业升级与股票市场之间的结构矛盾。

第三,极端畸形的房地产。畸形到什么程度呢?2018年中国房地产总市值达到450万亿人民币(基本依据是中共国家统计局数据:2018年商品房销售面积171654万平方米,商品房销售额149973亿元,城镇居民人均住房建筑面积39平方米)。这个市值涵盖了全欧洲、美国和日本房产的总市值,也超过了中国之前20年GDP的50%(从1999年到2018年,中国的GDP总量833万亿)。从1998年“房改”开始,中国房地产业飞速膨胀,背后有两大支柱:一是中共视房地产为支柱产业来发展,而是把房地产市场当作“蓄水池”,沉淀了大量的超发货币。房地产因此劫持了居民消费、劫持了银行,劫持了地方财政。

结语

虽然,习当局反复强调“实体经济是一国经济的立身之本、财富之源”,“经济发展任何时候都不能脱实向虚”,欲构建以实体经济为核心、实体经济与虚拟经济协同发展的经济运行良性态势;这恐怕只能是梦花泡影。

除了中国经济的“脱实向虚”已经病入膏肓这一条外,习当局本身也缺乏足够的胆略、魄力和手段,这里简单谈三点。

第一,缺乏“战略定力”。习上台这8年来,对中国经济的困难和弊端认识极其不足,被所谓“新常态”所误导,宏观经济调控政策在“稳增长、调结构、防风险”三大目标之间频繁切换,引起宏观经济政策松紧、力度、组合的不断调整,导致中国经济政策不确定性水平上升。

第二,“路径依赖”严重。例如,仍然搞“超发货币”,甚至搞的更厉害。2013年3月,中国M2突破了100万亿;仅仅7年,今年1月,M2就跨越了200万亿大关;3月起,连续8个月M2增长率为10%。

第三,既得利益集团的阻碍。例如,房地产是央企的一块肥肉,极不愿意吐出来。早在2010年3月下旬,国资委发布“退房令”,保留16家以房地产为主业的央企(2011年又批准5家央企保留地产业务),要求78家不以房地产为主业的央企退出房地产市场;但是,“退房令”至今没有完成,虽然习2016年就强调“房住不炒”。今年4月,中国国家电网和中国航空集团两家非房地产主业央企,在政治压力下,才在中央第三轮巡视整改进展情况的通报中,宣布退出房地产业务。

中国经济如果这样继续下去,大崩盘是唯一的结局。

本文只代表作者的观点和陈述。

(转自大纪元/责任编辑:浩宇)

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